Niets is meer zeker bij Amerikaanse banken

Waarom ging Silicon Valley Bank, in grootte de 18e bank in de VS, vorige week failliet? Omdat het management van de bank naïef de helft van de activa van de bank belegde in 'risicovrije' effecten. De bank had 43% van de totale activa in door hypotheken gedekte effecten tegenover een gemiddelde van 12% voor de 132 grootste banken in de VS. Uitbreidingsrisico's doodden Silicon Valley Bank.

Het verhaal van Silicon Valley Bank (SVB) evolueerde van een "interessant" verhaal op donderdag dat SVB nieuw eigen vermogen zou uitgeven om gerealiseerde verliezen in hun portefeuilles tot einde looptijd te compenseren, naar een overname door de FDIC/California Department of Financial Regulation op vrijdag. Een relatief grote Amerikaanse bank naar activa verdween in slechts een paar dagen tijd.

Dit heeft geresulteerd in nogal wsat commentaren over slechte verzekeringen, vreselijk risicobeheer, enz. Hoewel al deze observaties een kern van waarheid bevatten, zijn de feiten iets ingewikkelder. Een korte uitleg van wat er gebeurde zoals wij er tegenaan kijken.

SBV was een redelijk grote bank met ongeveer $ 200 miljard aan activa. Het leende aan rijke mensen, private equity en bedrijven in Silicon Valley, en het is behoorlijk raar wat banken doen, met bijvoorbeeld een uitstaande lening van $ 1 miljard aan premium wijnmakerijen alleen al. 95% van de deposito's ligt boven de limiet van de Federal Deposit Insurance Corporation van $ 250.000, wat betekent dat veel accounts met fondsen die dat bedrag overschrijden, onverzekerd zijn. Dat is hoogst atypisch en maakte SVB kwetsbaar voor een bankrun.

In 2018 slaagden banken met minder dan $ 700 miljard aan activa erin om bij Trump en een Republikeins Congres te lobbyen om onder de bankregels uit te komen, zoals het voldoende contant geld bij de hand moeten hebben om deposanten gemakkelijk terug te betalen, ook wel bekend als een liquiditeitsvereiste. De Federal Reserve implementeerde die regels vervolgens op een bankvriendelijke manier, in tegenstelling tot de wensen van de toenmalige vicevoorzitter Lael Brainard, die waarschuwde voor mogelijke bankproblemen zoals SVB in 2019. Dat is waarschijnlijk een reden waarom SVB in de problemen kwam, omdat het haar politieke macht gebruikte om de regels af te schaffen die het zouden hebben gedwongen om genoeg contanten bij de hand te hebben om een bankrun te stoppen. (Overigens verkocht SVB-CEO Greg Becker zijn bankaandelen vlak vóór de ineenstorting, dus de slordigheid was ook toen nog niet gestopt.)

Hoe dan ook, in 2019 begon SVB met het opstapelen van obligaties en een portefeuille van $ 100 miljard aan dergelijke effecten op te bouwen. Deze obligaties dalen in waarde wanneer de rentetarieven plotseling stijgen, dus dit was in wezen een gigantische weddenschap op rentetarieven, gemaakt met contant geld van de depositohouders.

In 2020 en 2021 was moedermaatschappij SIVB uitstekend gepositioneerd om contante deposito's aan te trekken en geconfronteerd met een explosieve groei van de deposito's moest SVB een snelle en veilige manier vinden om deze fondsen in te zetten om geld te verdienen. Aangezien de aanvangsrendementen slechts 25 basispunten waren, probeerde het managementteam natuurlijk iets meer te verdienen door obligaties met een langere looptijd aan te boren die een rendement van iets meer dan 1% boden.

In het voorjaar van 2021 was de zeepbel van de "ontwrichtende groei" gesprongen en namen hoogvliegende meme-aandelen (aandlen die op sociale media-platforms worden aangeprezen) het over als de lievelingen van de markt. Beursnoteringen (IPO's) en secundaire uitgiften begonnen scherp te dalen vanaf de hoogtepunten na de pandemie, waardoor de instroom van contanten afnam. Het patroon van deposito-accumulatie van SVB volgde nauw het patroon van IPO-activiteit, dat in 2020-2021 explodeerde na het afgelopen decennium weg te kwijnen. SVB-inleggelden zagen een meer dan verdrievoudiging.

Op dit punt is er niets ongewoons gebeurd. Een bank had kort geleend (deposito's) en lang uitgeleend. Dit is wat banken doen. Er was geen sprake van slechte acceptatie, enz., aangezien ze liquide activa van hoge kwaliteit kochten. Tegen het najaar van 2021 vertraagde het tempo van de depositogroei sterk, en veel van SIVB's geldverliezende startups begonnen hun kassaldi op te nemen om operationele verliezen te financieren. Dit deel was waarschijnlijk voorspelbaar, maar het is waar de problemen begonnen. Geconfronteerd met stijgende rentetarieven en waarschijnlijke gerealiseerde verliezen op de effecten die begin 2021 zijn gekocht, heeft het management de cruciale beslissing genomen om de effecten aan te merken als "aangehouden tot einde looptijd" waar marktwaardeverliezen niet via de resultatenrekening zouden vloeien. Helaas betekende dit dat ze geen KEUZE meer hadden over hedging (het doen van investeringen of transacties die bedoeld zijn om bestaande exposure (blootstelling) aan risico te beperken).

Nu kunnen we discussiëren met de wijsheid achteraf over de risico's om zoveel looptijdgevoeligheid te verplaatsen naar een classificatie die het afdekken van renterisico's niet toestaat, maar er is niets gedaan wat buiten het gezichtsveld gebeurde. Als toezichthouders, of analisten, bezwaar wilden maken, hadden ze zeker de mogelijkheid om zich op dit punt uit te spreken. Maar dat deden ze niet.

SVB merkte op dat de tot einde looptijd aangehouden instrumenten (held-to-maturity (HTM)) typische hypotheken waren met een contractuele looptijd van 10 tot 30 jaar. En zoals bij alle hypotheken, verwachtten ze dat de werkelijke levensduur veel lager zou zijn, aangezien hypotheken doorgaans vaak worden geherfinancierd en/of vooruitbetaald wanneer de huiseigenaren verhuizen, gemiddeld ongeveer elke 7 jaar:

Helaas stuitten die verwachtingen op Jay Powell:



Toen de hypotheekrente op ongekende wijze begon te stijgen, raakte SVB in de val. De ongedekte HTM-portefeuille begon in waarde te verminderen, terwijl de depositobasis begon te dalen op een historisch ongekende manier. Nogmaals, de afhankelijkheid van SVB van de IPO-markt voor contante opbrengsten was van cruciaal belang. Let in dit kader op de investeerdersoproep uit het jaarverslag 2022... "De langste tijd dat er niet echt beursintroducties zijn geweest":

Over deze periode zien we enig bewijs van misleiding door het SVB-management. Let op: het jaarverslag van SVB in 2020 bevat een handige tabel die duidelijk de tot einde looptijd aangehouden effecten weergeeft in de context van de geaggregeerde balans. Dit "item 6" is prominent aanwezig in alle eerdere 10-K's:


Maar het jaarverslag 2021 toont een nieuwe aanduiding: "Gereserveerd"


En als we naar dat gedeelte van het jaarverslag willengaan, merken we dat de nuttige samenvatting niet langer beschikbaar is. Maar eerlijk gezegd zien we in de voetnoten dat de "held-to-maturity" in 2021 met 491,8% is gestegen!



In het jaarverslag van 2022 ontbreekt voor het tweede jaar op rij de gegevenstabel. En toen, voor het eerst, stelde een analist een vraag over de tot einde looptijd aangehouden portefeuille tijdens conference call over het vierde kwartaal 2022, die plaatsvond in januari 2023.


"Dat is het wat mij betreft"...... "Geweldig kwartaal, jongens."

 In 2022 verhoogde de Federal Reserve de rente en uiteindelijk verloor de SVB veel geld. Onverzekerde deposanten begonnen in paniek te raken, en uiteindelijk sloot het FDIC de bank en begon met liquidatie. Duizenden kleine bedrijven hadden geen toegang meer tot hun rekeningen en konden de loonlijst niet betalen.

Begin 2023 hield de droogte van beursintroducties aan. Cash drain van deposito's door klanten met een negatieve cashflow begon op de achtergrond te geraken, omdat deposito's zochten naar hoger renderende alternatieven zoals geldmarktfondsen. Nu de deposito's instortten, ziet SVB zich genoodzaakt om de HTM-portefeuille te verkopen om aan liquiditeit te komen. Deze actie zou de ongerealiseerde verliezen van de HTM-portefeuille naar de winst- en verliesrekening schuiven en het eigen vermogen van SVB aantasten. Vandaar de noodzaak om eigen vermogen aan te trekken. Ze hebben nooit een kans gehad.

Het echt unieke kenmerk van SVB was het depositoprofiel, niet het beleggingsprofiel. Omdat SVB geen retailbank was, maar eerder een zakenbank die zich richtte op het bedienen van o.a. startups, had het het unieke depositoprofiel doordat de overgrote meerderheid van zijn depositorekeningen van zakelijke aard waren en ver boven de FDIC-verzekerde limieten lagen. Dit was een financiële instelling die werd ingezet om de doelstellingen van machtige durfkapitaal- en private equity-exploitanten te vergemakkelijken door technische en farmaceutische startups te financieren totdat ze miljoenen of miljarden dollars konden ophalen in een Wall Street Initial Public Offering (IPO). De bank was ook betrokken bij het beheer van de rijkdom van die startende miljonairs of miljardairs zodra ze een grote beursgang bereikten.

Om het bot te zeggen, SVB was een Wall Street IPO-machine die de investeringsbanken op Wall Street verrijkte door de IPO-pijplijn in beweging te houden; het vulde de bankrekeningen van de durfkapitaal- en private equity-tussenpersonen; en verrijkte startende miljonairs voor ideeën die vaak weinig voorstelden nadat de bedrijven naar de beurs waren gegaan. Dit zijn de functies en risico's die investeringsbanken nemen. Silicon Valley Bank had – met dit bedrijfsmodel – nooit toestemming mogen krijgen om een federaal verzekerd bankcharter te hebben terwijl de Amerikaanse belastingbetaler die uiteindelijk de rekening mag betalen voor het incompetente bankmanagement - ondanks het feit dat Joe Biden anders beweert.

Toen het nieuws begon te sijpelen dat SVB eigen vermogen aan het ophalen was om verliezen in een HTM-portefeuille te compenseren, haastten de kleine durfkapitaal- en start-upgemeenschap in Silicon Valley zich massaal om zich terug te trekken. Een ongelooflijke $ 42 miljard aan deposito's stroomde de afgelopen dagen uit SVB. Ongeveer 25% van de totale stortingen in twee dagen. Geen enkele bank kan dit overleven.

We komen nu uit op de vraag wie ieigenlijk de hoofdschuldige van het falen van SVB is. In onze ogen is dat de Federal Reserve. Door de rentetarieven op een totaal ongekende manier te verhogen, minder dan een jaar nadat zij (de Fed) de marktdeelnemers hadden verzekerd dat ze de rente pas in 2024 zouden verhogen, creëerden ze omstandigheden die voorspelbaar leidden tot het op een na grootste bankfaillissement in de geschiedenis van de VS. En ze slaagden erin de economie te stimuleren, ook al beweerden ze de inflatie te bestrijden. Is het bestuur van de SVB onberispelijk? Natuurlijk niet. Maar helaas zijn ze verre van het enige bankmanagementteam dat deposito's ziet instorten nu banken worstelen met de toenemende concurrentie van geldmarktfondsen. In feite nadert de systeembrede ineenstorting van deposito's ongekende niveaus:


En het liefst wi de Federal Reserve op dezelfde voet doorgaan.....

Dan nog even over Wall Street.....

Weet u wat nu de meest gewilde lijst op Wall Street van short-sellers is? De lijst met banken met meer dan vergelijkbare posities in mortgage backed securities (MBS - door hypotheek gedekte effecten). We schreven al jaren geleden over de risico's van het onverantwoorde gedrag van Amerikaanse banken.

Als we nu zien dat het FDIC gedwongen wordt om een overbruggingsbank op te richten en schuldbewijzen uit te geven aan grote spaarders van Silicon Valley Bank, is dit geen ideale situatie. Fed-voorzitter Jerome Powell en minister van Financiën Janet Yellen moeten de groeiende vertrouwenscrisis in kleinere Amerikaanse banken aanpakken.

Met het plotselinge faillissement van Silicon Valley Bank en haar moedermaatschappij, SVB Financial Group (SIVB), beginnen beleggers grip te krijgen op het liquiditeitsrisico dat de Federal Reserve sinds 2008 en vooral sinds 2020 creëert. Laten we eens stapsgewijs door de maatregelen van het FOMC lopen om de hachelijke situatie weer te geven.

Eerst begon het FOMC in november 2008 met kwantitatieve versoepeling of "Quantitative Easing" (QE), waarbij de balans werd uitgebreid om de enorme terugtrekking van investeerders van de financiële markten te compenseren. QE is Fedspeak voor massale aankopen van effecten op de open markt. We kunnen dit vroege gebruik van effectenaankopen "goede QE" noemen en tegen 2010 had de Federal Reserve in wezen haar doel bereikt. QE had toen moeten eindigen.

Vervolgens begon het FOMC van Bernanke met de eerste van een reeks inspanningen op het gebied van social engineering, waarbij de aankoop van activa werd uitgebreid om te compenseren voor het feit dat de rentetarieven al op de nulgrens stonden. De pro-inflatietendens op het FOMC onder leiding van Yellen drong aan op nog meer activa-aankopen en andere marktmanipulaties. Yellen voerde aan dat de inflatie te laag was. Weinig leden van het FOMC, behalve Jerome Powell, hebben publiekelijk hun bezorgdheid geuit over de negatieve gevolgen van QE voor de economie en het financiële systeem.

Toen begon het FOMC met de lancering van QE's 2 en 3. In 2012 verklaarde het FOMC: “Om een sterker economisch herstel te ondersteunen en ervoor te zorgen dat de inflatie in de loop van de tijd het meest in overeenstemming is met zijn dubbele mandaat, is de commissie vandaag overeengekomen om de beleidsaanpassingen te vergroten door aanvullende, door hypotheek gedekte effecten, van instanties te kopen in een tempo van $ 40 miljard per maand.

Bernanke en vervolgens Yellen voerden nog een aantal jaren verschillende marktmanipulaties uit die de Amerikaanse obligatiemarkt en de rentetermijnstructuur in puin hebben gelegd. Eén van de meer idiote beleidsvoorstellen van het FOMC was met name "operation twist", waarbij de Federal Reserve aflossingen op kortlopende effecten gebruikte om de portefeuille te vullen met langlopende schatkistschulden.

Obligatie-aankopen gingen door onder Bernanke en Yellen (nog steeds onder toezicht van het FOMC), tot en met 2017 toen het FOMC een stap in de richting van "balansnormalisatie" aankondigde. Maar tegen 2019, na de ineenstorting van de markt in december 2018, trok het FOMC zich terug van eerdere toezeggingen om de balans te normaliseren en gaf aan dat een balans van ~ $ 4 biljoen het "nieuwe normaal" was.



Door te weigeren de omvang van de portefeuille te verkleinen, stemde de Federal Reserve in wezen in met eerdere waarschuwingen van voorzitter Bernanke en anderen dat als je eenmaal met QE begint, je de liquiditeit later niet meer kunt opnemen. De inflatie van de balans van de Federal Reserve is permanent. Wanneer het FOMC de aflossingen van de hoofdsom uit de portefeuille herinvesteert, vertegenwoordigt dit een permanente schuldsubsidie aan de Amerikaanse schatkist. De Schatkist is tenslotte de belangrijkste begunstigde van QE.

In het eerste kwartaal van 2020 bood het uitbreken van COVID het FOMC een voorwendsel om de aankoop van activa op te voeren tot nòg grotere niveaus, waardoor de totale Fed-balans van iets minder dan $ 4 biljoen naar $ 10 biljoen steeg. COVID stelde de Amerikaanse schatkist in staat biljoenen méér te lenen om verschillende fiscale weggeefregelingen van het Congres te financieren die bijdroegen aan de inflatie.

De enorme reikwijdte van de aankoop van schulden door de Federal Reserve en de verlaging van de rentetarieven in 2020-2021 hielpen om tweederde van alle hypotheken en een gelijk deel van de bedrijfsschulden tegen zeer lage opbrengsten te herfinancieren. Maar de acties van de Federal Reserve concentreerden ook deze enorme hoeveelheid schuld binnen een band van slechts drie procentpunten, ruwweg tussen 2 en 5 procent. Zoals we eerder opmerkten, valt 75% van alle door hypotheken gedekte effecten tussen 2% en 4,5% MBS-coupons.

Toen de Federal Reserve in 2021 het beleid begon aan te scherpen en de aankoop van activa stopzette, kwam een groot deel van de schuld uit het COVID-tijdperk snel onder water te staan. Zoals we in een eerder bericht opmerkten steeg, toen de Fed de kortetermijnrente opdreef, de effectieve duur van de $ 3 biljoen van de Fed aan MBS tot meer dan $ 10 biljoen vandaag de dag, met een evenredige koersdalng. De MBS die eigendom is van SIVB en andere banken ging van een gemiddelde levensduur van drie jaar naar meer dan 15 jaar nu. De verandering in looptijd van MBS is verantwoordelijk voor de enorme ongerealiseerde verliezen in de boeken van Amerikaanse banken.



Tegen de tijd dat SIVB in maart 2023 instortte, had het FOMC de korte rentetarieven met bijna zes procent verhoogd. Elke eerstejaarsmedewerker bij een bank weet dat als je een waardepapier uitgeeft tegen 3% en vervolgens de Fed de rentetarieven met 500 basispunten verhoogt, de waarde van dat waardepapier met ongeveer 20 punten zal dalen ten opzichte van de oorspronkelijke waarde.  SIVB had de helft van zijn balans in door de overheid en door hypotheken gedekte effecten (MBS) met een laag risico, maar het marktrisico overweldigde de bank en veroorzaakte een depositorun. Nu weet u waarom de shortsellers zich op SIVB richtten.

Nu het eerste kwartaal van 2023 ten einde loopt, staat de Amerikaanse bankensector op het scherpst van de snede. De obligatierally in het vierde kwartaal van 2022 hielp om de niet-gerealiseerde verliezen van alle banken te verminderen, maar de beweging op de obligatiemarkt zou deze verliezen in het eerste kwartaal kunnen opdrijven. De toenemende marktvolatiliteit zal de waarde van biljoenen dollars aan effecten met een lage coupon die in 2020-2021 zijn uitgegeven alleen maar verder doen dalen. De onderstaande tabel toont de mark-to-market voor de Amerikaanse banksector in het vierde kwartaal van 2022.



De onderstaande tabel toont dezelfde analyse voor JPMorgan (JPM) vanaf Q4 2022.


Het feit dat geen enkel lid van de mainstream media erin slaagde om Fed-voorzitter Jerome Powell gedurende twee dagen van getuigenis te vragen naar de toestand van het Amerikaanse banksysteem, is ronduit schokkend te noemen.

En nu de Amerikaanse bankensector ook het einde van het eerste kwartaal van 2023 nadert, is de belangrijkste zorg van CEO's het beheersen van het groeiende aantal risico's dat wordt gecreëerd door het tegenstrijdige beleid van het FOMC. Grote en kleine banken besteden meer tijd aan het omgaan met de tegenstrijdige verklaringen en handelingen die afkomstig zijn van de Federal Reserve en andere toezichthouders dan aan het runnen van hun bedrijf.

De belangrijkste les hier is dat banken onderworpen moeten worden aan strengere regelgeving. Er is geen reden om spaarders min of meer  te dwingen hun geld in bewaring te geven aan banken gokkers.

PS1: Als u nog meer wilt weten waarom Silicon Valley Bank (SVB) omviel en waarom de Federal Reserve van Jerome Powell gisteren de leiding had over de inspanningen om ervoor te zorgen dat 150 miljard dollar van het geld van de onverzekerde depositohouders van de bank zou worden behandeld als FDIC-verzekerd en vandaag beschikbaar zou zijn, moet u eens kijken hoe de bank zichzelf definieerde tot ze vrijdag ontplofte. Die geschiedenis is nog steeds beschikbaar op de Wayback Machine van het internetarchief via deze link. Geef de pagina de tijd om te laden.

PS2: Een andere financiële instelling in de VS, Silvergate Bank, kondigde borige week woensdag aan dat het de winkel zou sluiten en zou gaan liquideren. Het probleem van Silvergate vloeide voort uit het hete geld dat het aanhield in deposito's van cryptobedrijven die op weg waren naar de uitgangen toen er onderzoeken begonnen naar zijn rol bij het mogelijk witwassen van geld voor het ingestorte fraudehuis van Sam Bankman-Fried. En een andere crypto-gerelateerde bank, Signature Bank, werd gisteren gesloten door de toezichthouders van de staat New York, waarbij de FDIC als curator werd genoemd. Al zijn deposanten, inclusief de onverzekerde deposanten, zullen ook gezond worden gemaakt, volgens een verklaring van de FDIC gisteren. Uit de deponeringen van Signature Bank bij federale toezichthouders blijkt dat meer dan $ 79 miljard van haar $ 88 miljard aan deposito's aan het einde van het vierde kwartaal van 2022 onverzekerd was.

We beginnen hier een patroon te zien. Als u wilt weten welke banken hierna failliet gaan, hoeft u alleen maar te kijken welke banken vorig jaar de grootste leningvoorschotten kregen van een Federal Home Loan Bank. Dat lijkt te betekenen dat ze een exodus van geld van depositohouders zien en hun liquiditeitsgaten moeten dichten. Even verontrustend is het feit dat zowel Silvergate Bank als Silicon Valley Bank onder toezicht stonden van de Federal Reserve Bank of San Francisco. Waarom de bankonderzoekers van de San Francisco Fed niet hebben ingegrepen over de gevaarlijke manier waarop deze banken te werk gingen, verdient een eigen onderzoek. We roepen al jaren dat de Federal Reserve haar toezicht op banken zou moeten worden ontnomen.



[Alle links, bronnen, documenten en meer informatie uitsluitend voor abonnee's]



[13 maart 2023]

 

Afdrukken Doorsturen